股坛教主,股市职业投机者。１９９５年入市,原私募基金操盘手,完整经历了中国股市真正意义上的三轮牛熊市。曾自创了“庄股计算公式”,发掘庄家动向,做成长性庄股,轻松战胜大盘。腾讯号６１０２８８４６８,接受大资金委托理财。不闲聊,不诊股,非诚勿扰,同行勿扰。
蓝筹≠超额价值
蓝筹股一定能创造出更多的超额价值吗？或者更具创新性的中小型企业才是超额价值的缔造者呢？
我们按资产规模将上市公司划分为若干企业组(图2)，以分析每个规模级别上到底有多少企业达到或超过了市场预期？结果表明，除资产规模超过500亿元的5家上市公司中有4家达标(即都创造了超额价值)外，其他规模组的企业达标比例均在30%-40%之间(市场平均水平是36%)。这表明，资产规模与企业的超额价值创造之间无显著关系。
在“超额价值50公司”中虽然多数为蓝筹股，但也包含了像“G生益”(总资产32亿元)、“G人福”(总资产20亿元)、“G宝钛”(总资产16亿元)这样的中小型企业；而在“负超额价值50公司”中更是云集了“宝钢”(总资产1423亿元)、“马钢”(总资产477亿元)、“武钢”(总资产364亿元)、“上海石化”(总资产279亿元)、“五矿”(总资产262亿元)等大型企业。
实际上，尽管资产规模较大的企业相比于中小企业确实创造了更多的超额价值，但它们也创造了更多的负超额价值，两者相抵，超额价值为-121亿元(表1、2)。
不过，值得注意的是，超额价值的创造确实与流通市值相关。流通市值较大的企业组达标比例明显高于流通市值小的企业组(图3)。
流通市值大于20亿元的企业中有50%的企业都创造了超额价值，而这一比例在流通市值小于20亿元的企业中为34%。A股市场仍普遍存在小盘股溢价的现象。
低市盈率≠低估
直观上讲，既然超额价值是实际业绩与市场预期利润的差额，那么，估值水平较低、市场预期较差的企业，似乎应该更容易“达标”并创造超额价值。但真实情况怎样呢？
我们用2006年1-4月上市公司的复权平均价与2005年末每股收益，计算出2005年年报公布期间上市公司的平均市盈率(这一市盈率反映了投资人对公司未来增长前景的预期)，然后，根据平均市盈率的高低，将上市公司分为22个组(图4)。
2006年初，A股市场的平均市盈率在20-25倍之间，市盈率中位数在25-30倍之间。除市盈率在65-70倍的企业，超额价值创造达标比例异常低之外(17家公司仅有1家达标外)，总体上，市盈率较低的企业组达标比例高于市盈率较高的企业组。
市盈率低于市场平均水平(25倍)的418家上市公司中，有45%创造了超额价值，显著高于市场平均水平(36%)；而市盈率大于50倍的344家上市公司中，有87家创造了超额价值，占25%。
统计显示，市盈率每上升5，公司超额价值创造的达标概率就减少1%(市盈率超过100的企业除外，这一统计结果在95%置信区间下显著)。市盈率小于25的公司被低估的概率比市盈率大于50的公司高20个百分点。
尽管低市盈率企业被低估的可能性更大，但低市盈率≠低估。
毕竟，在市盈率低于25倍的企业中，也只有45%的企业创造了超额价值；在市盈率低于10倍的企业中，只有35.6%的企业创造了超额价值。另外，在“负超额价值50公司”里，就包含了像“G宝钢”(6倍PE)、“G武钢”(5倍PE)和“G中集”(7倍PE)这样的低市盈率企业。
同样，高市盈率的公司也不一定就是被高估。
在市盈率大于50倍的企业中，还是有25%的企业为投资人带来了意外的“惊喜”；在市盈率大于100倍(且正常交易、未亏损)的177家上市公司中，有43家创造了超额价值，其中，包含了“超额价值50公司”中的“G南糖”(72倍PE)、“G老窖”(110倍PE)、“G万业”(85倍PE)。
周期性行业超额价值创造的主力军
根据超额价值达标比例的差异，我们将上市公司按行业划分为四类：达标比例达到50%的，称为业绩显著超预期行业；达标比例小于50%，但高于市场平均水平(36.3%)的，称为业绩略高于市场预期行业；达标比例低于市场平均水平，但大于30%的，称为业绩略低于市场预期行业；达标比例小于等于30%的，是业绩显著低于市场预期的行业(由于市场整体存在高估，平均只有36.3%的企业达标，我们将达标比例超过36.3%的行业都视为业绩超预期行业)。
行业分析显示，周期性是公司超额价值创造的最主要动力和阻力。无论是在显著超越市场预期的行业类型中，还是在显著低于市场预期的行业类型中，都可以看到周期性行业的影子(表5)。
在“超额价值50公司”中有8家有色金属企业，7家房地产企业，60%以上都是周期性行业，而在“负超额价值50公司”中更是云集了17家钢铁企业，5家煤炭企业，85%的企业都属于周期性行业。这表明，中国企业抵御风险、管理波动性的能力仍然普遍较低。
价格持续上涨的有色金属行业，63%的企业实际业绩超过了股价中蕴含的市场预期；而工程机械、水泥行业由于2005年全面亏损，前期市场预期大幅调低，但2006年的周期性复苏使工程机械行业中67%的企业超越了预期，水泥行业中有50%的企业超越预期。
与之相对，钢铁、金属制品、化肥、塑料、航空等行业受国际原料价格冲击，业绩大幅下降，而且显著低于股价蕴含的预期值。仅有21%的钢铁企业、17%的金属制品企业、25%的塑料企业和27%的化肥企业达标，航空业更是“全军覆没”。
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